中集集团目标价31元强烈推荐

　　2010年公司实现营业收入517.68亿元，同比增长152.82%；实现归属于母公司股东的净利润30.02亿元，同比增长213%。收入与利润规模均创造了历史最好水平。业绩交流会中与公司高管进行了交流，认为：集装箱业务今年盈利仍有望保持在高位，海洋工程业务首制船交付后，效率和盈利将大幅提升，出口需求回升明显。我们认为中集集团未来两年业绩稳定增长，是全球经济苏复的受益者。

　　2010年年报及业绩交流会点评如下：

　　1、集装箱业务1-4月将满负荷生产，高盈利可以维持。

　　2010年集装箱业务实现销售收入254.4亿元，比上年同期增长356.4%。其中干货集装箱实现销售收入195.52亿元，同比大幅增加；冷藏箱公司实现销售收入36.58亿元，同比增长137.38%；特种箱实现销售额35.14亿元，同比增长52.19%。集装箱业务是2010年最主要的利润来源，分部业务净利润达到4.9亿

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　　从需求来看：2010年全球干箱产量250万TEU，保有量在2500-3000万TEU，每年约有5%-8%的更新需求，加上前几年积累的更新需求，今年需求可能达到300-350万TEU，公司认为未来五年，随着全球贸易的增长，全球需求有望达到500万TEU/年。并且，全球集装箱的布点将跟着出口需求走。除了干货箱以外，特种箱和冷藏箱的需求也在大幅回升。

　　从供给来看：目前整个行业是满负荷生产，产量在30万/月左右，1-4月行业产量为120万TEU，全年按320万TEU估算，还有200万TEU的用箱需求。虽然集装箱行业进入壁垒不高，但是新的企业进入难度增加，生产布点一般需要有2-3个以上的(港口)布点，小企业只做一两家工厂不可能接到大订单，难以存活，因此即使是去年四季度集装箱行业盈利达到历史高点，但也没有新入进入者加入。其实，2010年销量其实还没有回到正常年份水平。由于集装箱09年行业大幅裁员，10年1月份行业刚刚好转的时候基本没有产能，春节后才能招工，而招收的新员工需要培训1个月，直到4月份产能才真正释放出来，5-9月份都满负荷运作，虽然10月出现了一个短暂跳水，但随着全球经济的复苏，航运公司预期11年会有比较大的需求，因而2010年11月到现在3月全部是满负荷生产，5月后的订单还在观望之中。预计中集集团一季度产量40-45万TEU。

　　集装箱价格有望保持高位。去年3月集装箱价格每标箱在2000多美元，10年1季度均价刚过2000美元，2季度在2300美元，3季度达到2500-2600美元，4季度到了2700美元。今年一季度价格在2800-2900美元，3000美元是个心理价位，突破有难度。集装箱价格一方面与供需相关，另一方面也取决于钢价，我们判断箱价今年有望保持高位，估计去年四季度到今年一季度单箱净利润在200美元以上。

　　2、车辆业务出口回升，效率改善是重点。

　　自卸车报价车辆业务全年实现销售收入166亿元，实现净利润5.87亿元，分别比上年同期增长51%、102.4%；毛利率达到14.3%；完成销量15.53万台，同比增长59.45%。

　　国内产品车辆业务的重点主导产品如罐式车辆、水泥搅拌车、自卸车市场进一步拓展，在中国市场的份额显著提升。重卡业务方面，2010年取得了突破性进展。

　　在此背景之下，经过三年的潜心准备，联合卡车第一批全工序生产的重卡车辆产品于2010年12月正式发布上市，标志着中集集团参与重卡业务发展的基础已初步具备。

　　中集集团对车辆业务前几年重点在于产能和销售网络的布局，而现阶段任务是要提高销售网络的效率，特别是人均的效率。从目前重卡行业的竞争格局来看，净利润5%-8%是合理水平，10年中集集团净利润率5%，仍有改善的空间。2010年情况是比较特殊，出口仍受美国和欧洲经济的影响，占比很小。今年来看，主要发达国家市场处于恢复过程中，湖北程力专用汽车。出口订单明显回升，特别是美国。我们预计国内车辆(物流投资)也仍将有20%的增长，预计出口占比提高今年的利润率会略有上升。

　　3、能源、化工、食品装备及服务业务重点是完善产业链。

　　2010年中集集团能源、化工、食品装备及服务业务营业收入为53.51亿元，同比增长48.64%，净利润1.9亿元，同比增长80%。对于能源、化工、食品业务板块，中集集团过去几年还是处于业务整合的过程中，管理团队也在调整，未来的重点是完善产业链。

　　安瑞科的年报显示，2010年收入40亿元，同比增29.2%，净利润2.77亿，同比增38.6%，业绩符合预期(见《中集集团-能源化工装备业务触底回升》报告)。

　　其中，受益国内天然气政策和国际需求回暖，能源业务收入23.9亿，同比增长32%；受益欧美地区需求回暖，化工业务主要是罐式集装箱收入12.0亿，同比增长83.8%，毛利率也大幅回升；但欧洲对食品饮料需求疲软，导致食品饮料业务同比降31.3%。中集欲在在天然气领域打造一个从上游设计、建造到下游提供压缩瓶的整个产业链。未注入安瑞科的的TGEGAS(中集集团拥有60%股份)，2010年总承包建设的

　　中海油浙江省液化天然气项目储罐EPC合同工程、葡萄牙LNG接收站项目2期储罐合同工程进展顺利。目前仍有项目在谈，单个合同在十几亿左右，工程期一般为两年。

　　南通中集大型储罐有限公司是集团的Holvrieka在中国的生产，设计也在欧洲，主要生产制造用于存储啤酒、果汁等食品和化工产品的不锈钢静态储罐及工艺罐，2010年形成年产1000台大型储罐的生产能力。目前面临的问题是产品系列太少，公司积极延伸产业链。

　　4、海洋工程技术并不存在问题，中集集团推进模式与工艺改进。

　　2010年1月，在完成对烟台来福士无条件自愿性现金收购要约之后，中集来福士海洋工程(新加坡)有限公司已纳入中集合并报表(权益比例51%)。2010年海洋工程业务全年实现销售收入24.44亿元，亏损11亿。

　　海洋工程业务亏损主要原因包括：由于2007年开始采取的外包策略，加上深水钻井平台在手订单均为首制船，在技术、建造、项目管理方面经验不足，设计的变更也会导致成本增加。几乎所有的项目都经历了一至二年明显的延迟，这不仅导致客户提前拖船而降低合同价款，还需对拖期损失进行赔偿，付出了较高额外成本费用；项目的延迟还造成公司声誉的受损。为意大利SAIPEM公司建造的半潜式平台D90项目未能100%交付，以前年度已确认的项目毛利需要回冲，COSL系列成本费用较高出现亏损，以及其他项目的交期拖延均直接影响当期利润。

　　作为公司未来重点开拓领域，中集将加强对海洋工程的管理和制造模式改进。为了解决内部控制体系不够严谨，导致项目延期、成本失控等，中集集团已经派驻10人的内控制团队。来福士制造能力也有挖潜的空间，烟台以集配、合拢、调试为主，海阳、龙口分别为半潜式钻井平台模块建造，自升式钻井平台建造。烟台配备了20000吨桥式龙门吊以及大船坞，用于半潜式钻井平台的合拢。18米深水码头已经完成建造用于设备的安装和调试。深水码头工程一、二期建成后可同时停靠9座钻井平台。形成了“全面陆地建造、大型驳船下水、2万吨吊车坞内合拢、18米深水码头水下安装推进器等一系列半潜式钻井平台的创新型建造工艺。

　　我们认为来福士盈利改善的空间较大。虽然亏损，但是，公司在技术上并未有存在重大问题，中集在上海海洋工程研究院积极跟进国际先进技术。另外，根据造船经验，首制船交付后的第二条第三条船的盈利将大幅提升，COSL1#去年交付，截至2010年12月31日，在建COSL2#项目进度完成82%，COSL3#项目进度完成63%。中集集团海工收入2015年的目标是150亿元，公司正积极推进的制造模式转变和工艺的优化将提升收入和效益。

　　目前订单有所回升。09年后由于金融危机几乎没有订单，目前在手订单约为15亿美元，今年预期能交付6个项目，收入确认6亿美元左右。公司最近新接了3个自升式平台订单。

　　5、维持“强烈推荐-A”投资评级。

　　基本维持中集集团上次报告的业绩预测，预计2011、12年EPS为1.55、1.82元，11、12年动态PE为17倍和14倍，仍低于机械行业平均估值水平。我们去年推荐中集集团是因为集装箱业务见底，这一判断已得到年报和市场的证实。当然，500亿销售规模的中集显然不是高成长的公司，但是从业务布局和管理效率改善来看，未来三年仍有20%-30%的复合增长。同时，公司过去七年每年30%左右的股利分配率，在机械行业中最高！另外，海洋工程、能源装备两块新兴业务符合国家产业政策发展方向，有望成为2012年以后公司主要的利润增长点。我们按照2011年20倍综合PE给出31元目标价，维持强烈推荐评级。

　　风险因素：原材料价格上涨风险；收购整合风险。

　　·京华山一：维持中国银行观望评级

　　·中国重汽：产品销量基本保持稳定增持评级

　　·顺网科技：公司收购新浩艺“增持”评级

　　·国元香港：维持吉利汽车买入评级

　　·第一上海：重申厦门国际港务买入评级

　　·第一上海：调整上海复地持有评级看3.5港元

　　·第一上海：给予TCL通讯买入评级

　　·第一上海：维持利君国际持有评级